Par l’équipe de Rothschild & Cie Gestion
Les titres de l’univers ‘cross over’ (BBB-BB), de maturités intermédiaires, ainsi que les émetteurs périphériques et les dettes bancaires subordonnées, offrent des profils intéressants pour amortir l’impact d’une éventuelle hausse des taux.
Vers une reprise naturelle de l’inflation en zone euro
Alors que le consensus de marché reste encore très prudent quant aux perspectives de croissance en zone euro et à la capacité de l’union économique à surmonter les pressions déflationnistes, l’équipe de gestion obligataire de Rothschild & Cie Gestion croit au retour d’une tendance haussière des taux nominaux. Le scénario d’une ‘Japonisation’ de la zone euro semble peu plausible, au regard des signes d’amélioration économique actuels. La faiblesse des prix pétroliers comme la dépréciation de l’euro constituent des facteurs de soutien au redémarrage de la croissance européenne.
Emmanuel Petit, Directeur de la Gestion Obligataire s’attend à « une reprise naturelle de l’inflation, soutenue par la baisse conjointe de l’euro et du pétrole, qui redonne du pouvoir d’achat aux agents économiques ». Et s’il est difficile d’anticiper les résultats économiques tangibles du programme de rachats d’actifs de la BCE, le quantitative easing permet d’assurer la solvabilité des Etats grâce au maintien de conditions d’emprunt avantageuses. « La fragmentation financière de la zone euro s’est réduite, les conditions de financement des Etats gagnent en homogénéité ».
Après une année 2014 au cours de laquelle les taux obligataires ont continuellement chuté et donc procuré une performance relativement solide, les investisseurs vont devoir gérer activement le risque de taux, essentiellement importé des Etats-Unis. Le resserrement monétaire de la Réserve fédérale, avec le relèvement attendu de ses taux directeurs au second semestre, risque de provoquer une hausse généralisée des taux. « Ce mouvement ne devrait pas provoquer de krach obligataire, la hausse devrait s’avérer somme toute contenue, notamment en Europe. Néanmoins, il est important d’amortir ce mouvement en réduisant au maximum le risque de taux » estime Emmanuel Petit.
Désensibiliser les portefeuilles obligataires au risque de hausse des taux longs
La désensibilisation des portefeuilles à la hausse des taux longs passe par la sélection d’obligations de maturité intermédiaire. Sur le marché du crédit européen, le segment des maturités de 3 à 5 ans est celui qui offre non seulement la meilleure désensibilisation, mais aussi les meilleures primes de crédit, de l’ordre de 80 à 100 bp. « Nous surpondérons ce segment, qui offre une meilleure protection au risque de pentification de la courbe de taux. Dans l’environnement de taux actuel, il nous semble essentiel de piloter une gestion obligataire assez flexible, capable d’identifier les éléments de marché offrant de la valeur. Nous continuons aussi de privilégier les notations BBB et BB, qui correspond à l’univers obligataire ‘cross over’, entre ‘investment grade’ et ‘high yield’ ». Les émetteurs de cet univers bénéficient notamment de trésoreries de qualité, avec d’importantes liquidités disponibles héritées du cycle d’assainissement (restructuration des activités de ces entreprises, amélioration de leur rentabilité) mis en œuvre après la crise.
En termes de bond-picking, l’équipe de Rothschild & Cie Gestion apprécie aussi les marchés périphériques européens, dont les émetteurs affichent encore un beau potentiel de rendement. « Le risque ‘pays’ qui pesait il y a quelques années sur les émetteurs corporate de ces pays a fortement diminué, tandis que les spreads de ces titres sont encore significativement supérieurs à ceux de leurs homologues des pays ‘core’ (environ 50 bp les séparent actuellement) » constate Emmanuel Petit. « Nous préférons par exemple investir dans Telefonica, plutôt que Deutsche Telekom » ajoute-t-il.
Enfin, l’autre parti pris de l’équipe de gestion est de privilégier les dettes bancaires subordonnées, qui ont l’avantage d’offrir des rendements attrayants et une forte visibilité, dans un secteur sous pression réglementaire. « Les fondamentaux du secteur sont meilleurs, avec l’amélioration de la qualité des bilans. Des émetteurs Tier 1 comme HSBC ou Société Générale offrent des perspectives de performances robustes » conclut Emmanuel Petit.
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