Entretien avec Raymond Ma, gérant de portefeuille du fonds Fidelity Funds China Consumer Fund, qui reste convaincu par les perspectives à long terme des secteurs de la « nouvelle Chine », même si ces actions ont sous-performé depuis mars 2014. Il se concentre notamment sur six secteurs délaissés qui devraient offrir une belle amplitude de croissance au cours des 3 à 5 prochaines années.
Quelles sont vos perspectives économiques pour la Chine jusqu'à fin 2014 ?
Je crois que le gouvernement chinois se concentrera sur des mesures d'assouplissement cyclique pour soutenir la croissance dans un avenir proche.
Au 1er trimestre 2014, le Premier ministre chinois Li Keqiang avait dit qu'un taux de croissance du PIB de 6,8% serait acceptable pour les prochaines années. Mais au deuxième trimestre, il a déclaré que le gouvernement ajusterait ses mesures pour garantir que le pays atteindrait son PIB cible de 7,5%. Ce changement de ton dans un laps de temps si court indique que le gouvernement souhaite ardemment maintenir le taux de croissance au-dessus de 7%.
Étant donné que le marché du travail chinois résiste bien (taux de chômage avoisinant 4% et hausse salariale d'environ 10%), l'emploi n'est pas la raison pour laquelle le gouvernement souhaite tant soutenir la croissance. En fait, compte tenu de la correction actuelle du marché immobilier et de la hausse des prêts douteux dans le secteur bancaire, le gouvernement essaie d'augmenter la liquidité de l'économie et de maintenir des conditions monétaires et de crédit accommodantes.
Comme les taux d'intérêt et le ratio de réserves obligatoires restent élevés en Chine et que l'inflation y est modeste, le gouvernement dispose d'une marge de manœuvre suffisante pour mettre en œuvre des mesures d'assouplissement visant à augmenter la masse monétaire et à stimuler la croissance à court terme. Par conséquent, la croissance devrait rebondir au deuxième semestre et une croissance du PIB de 7,3 à 7,5% est prévue pour l'ensemble de l'année 2014.
Les actions de la « nouvelle chine » vous paraissent-elles trop chères ?
Alors que la valorisation des actions de la « nouvelle Chine » peut paraître exagérée par rapport à celle des actions de la « vieille Chine », cette prime de valorisation est justifiée parce qu'elle s'explique par des fondamentaux solides.
Premièrement, la surperformance des actions de la « nouvelle Chine » au cours des dernières années a en grande partie été attribuable à une meilleure croissance de leurs bénéfices de l'ordre de 20 à 40% par an en moyenne. Quant aux entreprises de la « vieille Chine », la croissance annuelle de leur chiffre d'affaires est restée inférieure à 10% au cours des dernières années.
Deuxièmement, les actions de la « nouvelle Chine » affichent une qualité financière (en termes de marges, de rentabilité, de flux de trésorerie et d'effet de levier) très supérieure à celles de la « vieille Chine ».
Troisièmement, la valorisation des actions de la « nouvelle Chine » semble raisonnable d'un point de vue du ratio PEG (« price/earnings to growth », défini comme le ratio P/E divisé par la croissance du bénéfice par action) grâce à leur fort potentiel de croissance des bénéfices.
En effet, le processus de rééquilibrage de l'économie (vers des activités qui demandent moins de crédits et d'investissements), de résolution des problèmes structurels (comme ceux du surendettement ou du « shadow banking ») et de poursuite des réformes a quelque peu ralenti la croissance et soumis à des pressions opérationnelles les secteurs de la « vieille Chine » qui rivalisent surtout sur les volumes. En revanche, étant moins sensibles au cycle macroéconomique et aux changements politiques à court terme, les entreprises de la « nouvelle Chine » ont affiché une très forte croissance en raison des progrès technologiques, des changements du comportement des consommateurs et de la flexibilité de leurs stratégies.
Tous ces facteurs semblent justifier la prime de valorisation des actions de la « nouvelle Chine ».
Vos vues sur certains secteurs ont-elles évolué récemment ?
J'ai renforcé l'exposition à plusieurs assureurs et courtiers chinois parce qu'ils devraient être les principaux bénéficiaires des réformes financières chinoises. J'ai aussi augmenté l'allocation à certains promoteurs immobiliers chinois parce que les mesures d'assouplissement actuelles devraient soutenir la demande immobilière.
Inversement, la surpondération des actions de l'internet et des logiciels a été réduite au dernier trimestre parce que leurs valorisations étaient tendues. En outre, je pense que ce segment risque de devenir plus volatil à la veille de l'introduction en bourse des actions Alibaba. Toutefois, comme le secteur internet chinois continue d'offrir une croissance à long terme soutenue, j'accumulerai des actions internet de qualité lors des baisses de cours.
Ailleurs, l'allocation au secteur des jeux de Macao a été réduite parce que ces entreprises sont confrontées à une augmentation des risques réglementaires et que leur valorisation me paraît tendue après leur forte hausse des trimestres précédents
Quel est votre avis sur les actions bancaires chinoises étant donné leur valorisation attrayante ?
Depuis son lancement, le fonds a maintenu une forte sous-pondération des banques chinoises ou les a exclues de son univers d’investissement. Malgré la valorisation attrayante du secteur bancaire, je ne suis pas à l'aise avec la qualité de ses actifs ni avec la hausse de ses ratios de levier.
Les banques chinoises connaissent des problèmes de liquidité qui découlent du gros volume des prêts qu'elles ont accordés depuis 2009 pour stimuler l'économie dans le cadre d'énormes projets d'infrastructure. Cela s'est traduit par une inadéquation entre d'une part, les dépôts à vue à court terme (environ la moitié du total des dépôts) et d'autre part, les énormes encours de prêt à long terme. Bien que je ne m'attende pas à une crise de liquidité du système bancaire à court terme puisque le gouvernement chinois a les moyens financiers de la contrer, les marges et la rentabilité des banques chinoises seront probablement affectées à moyen terme. Par ailleurs, la libéralisation des taux d'intérêt qui est intervenue dans le secteur bancaire chinois pourrait également resserrer la marge d'intérêt nette et faire baisser la rentabilité. Par conséquent, le potentiel de croissance du secteur bancaire est à mon avis limité dans un avenir proche.
En revanche, je continue à surpondérer les assureurs et les courtiers chinois puisqu'ils seront les principaux bénéficiaires des réformes financières chinoises. Les assureurs chinois devraient bénéficier de la réforme des retraites et de l'accroissement des ventes de produits d'assurance-vie qui devrait l'accompagner. Les courtiers devraient profiter à court terme, de l'amélioration du volume de négociation et à long terme, d'une augmentation du financement direct et de l'élargissement des marchés des capitaux.
Comprendre l'économie durable pour s'y investir