À l’occasion de son dernier évènement Rencontres Mutuelles & Institutions de Prévoyance, Rothschild & Cie Gestion a présenté quelques pistes de réflexion concernant le rôle du SCR (Solvency Capital Requirement) et la définition d’objectifs financiers adaptés à la directive Solvabilité II. L’équipe de gestion a également partagé ses convictions en matière d’investissement et de gestion du risque.
Pour les acteurs institutionnels, le pilotage de l’allocation d’actifs afin de répondre dès aujourd’hui aux exigences de la directive Solvabilité II, mise en application en janvier 2016, conduit trop souvent à considérer exclusivement le SCR. Contrairement aux objectifs poursuivis, ce reflexe intuitif peut générer des effets négatifs en termes de gestion des risques et dégrader ainsi la solvabilité.
Michel Piermay, Président de la société d’actuariat-conseil Fixage, explique : « le SCR n’est pas un indicateur de risque mais un indicateur réglementaire, qui sert à évaluer des fonds propres. Or cela ne suffit pas à optimiser la gestion sous Solvabilité 2, le SCR n’étant qu’une partie de l’équation. Le bon critère est celui du ratio de solvabilité, c’est-à-dire les fonds propres (provision calculée en Best Estimate) sur le SCR ».
Chercher à minimiser le SCR à tout prix revient à effectuer un arbitrage réglementaire parfois problématique, qui peut conduire à ignorer certains risques. « L’allocation d’actifs qui minimisera le SCR ne sera pas celle qui apportera nécessairement le meilleur ratio de solvabilité. Ce type d’arbitrage a déjà montré ses faiblesses pendant la crise de la dette périphérique européenne, au printemps 2011 ». En effet, le ‘SCR marché’ d’une obligation d’Etat ne tient compte que du risque de taux (et non du ‘risque pays’). Une signature allemande, italienne ou grecque contribue ainsi de façon égale au SCR. « La minimisation du SCR a conduit à préférer les signatures périphériques durant cette période, alors que leur risque était mal rémunéré, ce qui a provoqué des moins-values. Autre exemple, la minimisation du SCR a abouti à la sous-pondération en actions des portefeuilles des institutionnels depuis trois ans. Cela a contribué à majorer le choc standard actions, avec le rebond de ces dernières duquel les investisseurs sont restés à l’écart. Le rally des actions n’a pas profité aux assureurs et mutuelles français », constate Michel Piermay.
« La définition d’objectifs financiers adaptés à Solvabilité 2 appelle un pilotage systémique de l’ensemble des postes du bilan prudentiel, c’est-à-dire la provision calculée en Best Estimate, la marge de risque, les fonds propres économiques. La directive Solvabilité 2 n’est pas contradictoire avec la gestion institutionnelle traditionnelle. La logique qui a toujours prévalu chez les investisseurs institutionnels est celle de la stabilité, c’est-à-dire intégrer avec justesse l’ensemble des risques pour éviter les à-coups de marché et ne pas avoir à sur-réagir lorsque les risques se réalisent » conclut le Président de Fixage.
Enfin, l’équipe de gestion de Rothschild & Cie Gestion estime que la problématique de la rentabilité des classes d’actifs est aujourd’hui une dimension importante de l’impact que peut avoir une allocation d’actifs sur le ratio de solvabilité.
Selon Didier Bouvignies Co-Responsable de la Gestion, « l’environnement de taux extrêmement bas en Europe creuse sensiblement l’écart de rentabilité entre les actions et les classes d’actifs obligataires, un phénomène qui appelle une lecture nouvelle du rendement ajusté au risque. Avec la chute continue des taux de rendement des emprunts d’Etat et du crédit corporate, les actions européennes représentent la classe d’actifs la plus rentable au monde. Avec des rendements en net repli, entre 2,6 et 3,3%, le risque n’est quasiment plus rémunéré sur le 10 ans espagnol, italien ou portugais. En revanche, les actions de la zone euro affichent une rentabilité aux bénéfices attendus en 2014 de l’ordre de 7%. Jamais la rentabilité aux bénéfices des actions européennes n’a été aussi élevée depuis cinquante ans ».
Comprendre l'économie durable pour s'y investir