Selon Comgest, après une reprise poussive ces dernières années, 2014 pourrait marquer un tournant.
En fin d’année, l’économie américaine a donné des signes d’accélération, la croissance globale du PIB atteignant 4,1%, dont 4,9% pour le secteur privé au 3ème 2013. Les ménages ont continué à se désendetter et la politique budgétaire américaine semble désormais plus solide, tandis que la FED reste accommodante. La progression de l’emploi non agricole depuis fin 2009 témoigne des progrès de l’économie américaine.
Dans ce contexte de reprise cyclique, le marché d’actions américain a enregistré un rebond en 2013, notamment sur les valeurs de qualité inférieure. Comgest évite d’investir dans des entreprises aux fondamentaux médiocres qui ne correspondent pas à sa politique d’investissement axée sur la croissance de qualité. Malgré cet environnement peu favorable, le fonds Comgest Growth America a réussi à surperformer l’indice S&P 500 grâce à la sélection des valeurs.
Contrairement au marché européen, la progression du marché des actions américaines est plus ou moins corrélée aux prévisions de résultats. Une comparaison entre la croissance du BPA de l’indice S&P 500 et celle de l’indice STOXX 600 illustre clairement le découplage entre les marchés américain et européen depuis le début de la crise de l’euro fin 2010. Le secret des entreprises américaines réside dans leur capacité à accroître leur rentabilité dans un contexte économique atone : au cours de l’année 2013, la marge d’EBIT attendue des entreprises de l’indice MSCI USA a augmenté de 20 points de base, alors que la croissance attendue du CA est passée de 4,25%, début 2013, à 2%. En Europe, la croissance attendue du CA des entreprises de l’indice MSCI EUROPE est passée de 2,9% début 2013 à -2% en fin d’année, et les marges d’EBIT ont reculé de 32 points de base.
Comment expliquer le succès des entreprises américaines ?
Depuis le milieu des années 1990, les marges des entreprises américaines suivent une tendance haussière, interrompue ponctuellement par les récessions. Plus récemment, les marges ont principalement été tirées par les gains de compétitivité de l’industrie manufacturière en termes de coûts, par le rebond du marché de l’immobilier résidentiel et par le redressement du secteur automobile. De plus, les entreprises technologiques telles que Google, Oracle, Microsoft et Apple affichent une rentabilité élevée, qui dope les chiffres du marché.
La progression de l’externalisation et de l’automatisation et la révolution du gaz de schiste sont des tendances structurelles qui continueront à soutenir les marges. Grâce à la souplesse du marché du travail et au niveau des prix du gaz et de l’électricité – lesquels sont 1,6 fois plus élevés en Europe et 3,9 fois plus élevés au Japon –, les coûts manufacturiers affichés par les Etats-Unis, même corrigés des différences de productivité, sont nettement inférieurs à ceux observés en Europe ou au Japon et sont proches de ceux de la Chine. La ré industrialisation de l’économie est une tendance lourde, spécifique aux Etats-Unis, à laquelle le fonds Comgest Growth America est directement exposé avec des valeurs comme Kansas City Southern, acteur clé du secteur ferroviaire, ou Praxair, leader des gaz industriels. Dans ce contexte, les marges devraient rester élevées mais leur potentiel haussier semble désormais limité. Pour atteindre la croissance du BPA actuellement prévue par le consensus pour 2014 à 8%, la croissance des CA sera donc importante, mais elle suppose une économie plus solide qu’à l’heure actuelle.
Valorisation des actions américaines : moins attractive mais pas encore excessive
En 2013, la hausse des taux d’intérêt américains et le recul de l’aversion pour le risque parmi les investisseurs ont entraîné une nette revalorisation du marché. La prime de risque du marché est désormais revenue à un niveau plus normal même si elle reste environ 150 points de base au-dessus du niveau d’avant la crise. Si l’on se fie aux données historiques, une année pendant laquelle la performance du marché a été soutenue par l’expansion des multiples et non par la croissance des résultats sous-jacents, est généralement suivie par une année marquée par une expansion plus limitée des multiples et par une croissance plus forte des résultats. En 2014, la poursuite de la tendance haussière du marché dépendra de l’amélioration de la croissance bénéficiaire.
Approche « croissance de qualité » de Comgest : une bonne capacité de résistance dans l’environnement actuel.
La stratégie du fonds Comgest Growth America, qui privilégie les entreprises affichant une croissance de qualité, a permis à ce dernier de résister à la révision à la baisse des prévisions de résultats ces dernières années. Dans le cas où la reprise économique serait moins forte que prévu, cette approche devrait permettre d’amortir le choc et rend Comgest confiant.
Pour le portefeuille du Comgest Growth America, la société table sur une croissance de 11% en 2014. Ce portefeuille est valorisé à 19 fois les bénéfices attendus pour 2014, avec un rendement du cash-flow disponible de 5%.
Les dirigeants des entreprises américaines avec lesquels Comgest s’est entretenu font preuve d’un certain regain d’optimisme. Celui-ci s’explique par la bonne tenue de l’économie américaine en 2013, en dépit de la hausse des impôts et de l’impasse politique, et incite également les gérants du Comgest Growth America à l’optimisme pour 2014.
Comprendre l'économie durable pour s'y investir