La politique des banques centrales sera au cœur des décisions d’investissements en 2023.
Le discours de Jerome Powell, le président de la Fed, au symposium de Jackson Hole en août a changé les règles du jeu. Désormais, la politique monétaire n’est plus à la normalisation, mais au resserrement. Les investisseurs ont davantage en ligne de mire le taux terminal que le taux neutre. Or son niveau, et le timing, sont difficiles à apprécier tant les facteurs d’incertitudes restent importants. L’inflation a constamment surpris à la hausse et les banques centrales ont largement souligné leurs difficultés à la prévoir. Les facteurs géopolitiques continueront à peser, et les perspectives de récession, plus ou moins fortes selon les zones, ne sont pas à écarter.
Il faut s’attendre par ailleurs à une désynchronisation des politiques monétaires et des cycles économiques entre les Etats-Unis et la zone Euro. La Fed, partie plus tôt, devrait atteindre son taux terminal avant la BCE. La zone Euro reste extrêmement dépendante des prix de l’énergie, et l’inflation n’a probablement pas atteint son pic, alors que les effets de second tour des négociations salariales n’ont pas encore eu lieu.
Ces incertitudes ne semblent pas suffisamment prises en compte par les marchés, en manque de repères depuis l’affaiblissement des forward guidances des banques centrales. Selon AllianzGI, il ne faut pas s’attendre à de baisse de taux aux Etats-Unis dès 2023, et la zone euro est encore loin de son taux terminal. Dans ce contexte, les marchés vont rester fragiles, comme le montrent les rebonds feu-de-paille à chaque bonne nouvelle, preuve d’un certain retour au FOMO (Fear Of Missing Out). En 2022, le choc sur les obligations, le plus important depuis 30 ans, a été violent et a touché l’ensemble de la classe d’actifs. 2023 toutefois devrait s’avérer l’année du Fixed Income.
« La perspective d’un pivot aux Etats-Unis enflamme régulièrement les marchés. Mais un chiffre ne détermine pas une tendance. Les marchés semblent écouter la Fed, mais ne pas la comprendre. Pourtant, le message est clair : il n’y aura pas de pivot tant que l’inflation ne sera pas sur une trajectoire descendante. Dans les prochains mois, il faudra scruter deux chiffres : l’inflation cœur et l’emploi, commente Franck Dixmier, directeur des gestions obligataires d’AllianzGI. Dans le contexte de remontée des taux, la classe d’actifs obligataire devrait redevenir attractive. La majeure partie de la correction aux Etats-Unis est derrière nous et ce marché redevient investissable sur les obligations gouvernementales, dont la valorisation est intéressante, mais aussi sur le High Yield. En Europe, il faudra être plus prudent, des corrections étant encore possibles. 2023 pourrait toutefois offrir de belles opportunités ».
Perspectives pour les marchés du Crédit
La classe d’actifs crédit devrait reprendre des couleurs en 2023. Les fondamentaux de crédit de la majorité des émetteurs Investment Grade et High Yield ont été restaurés post-Covid et ont bien résisté sur les trois premiers semestres 2022. Les émetteurs obligataires n’ont pas de besoin significatif de refinancement avant 2024. En conséquence, les niveaux actuels des spreads de crédit et des taux souverains redonnent de l’attractivité à la classe d’actifs.
Toutefois, dans un contexte de récession ou de décélération de l’activité économique, qui devrait impacter la demande, l’accès et la hausse du coût de financement pourraient devenir problématiques pour les entreprises les plus endettées. L'impact de la hausse des coûts des intrants sur les marges des entreprises devrait se matérialiser dans les résultats des prochains trimestres et le taux de défaut devrait progresser au cours des prochains trimestres pour converger vers son niveau historique.
« Grâce à la rehiérarchisation des spreads et de la rémunération des risques, le marché du Crédit offrira des opportunités d’investissement en 2023. Le marché du High Yield devrait rester protégé d’une vague de défauts à très court terme, mais pas de la volatilité. Il faudra toutefois être vigilants vis-à-vis de trois paramètres : le timing pour y entrer, les coûts de financement et l’accès des entreprises au marché, explique Vincent Marioni, Directeur des investissements Crédit d’AllianzGI. Quant au marché IG, il nous semble dès à présent offrir une rémunération du risque adéquate. C’est le retour aux fondamentaux et au bond picking : plus que jamais, chaque histoire devra être regardée en détail. Nous privilégions les sociétés qui génèrent des cash flows et les banques, qui émettent certes beaucoup, mais dont le risque est bien rémunéré. La volatilité et la dispersion du marché européen du crédit devraient rester élevées ».
Perspectives pour les marchés Actions
Cette année, le marché actions a plutôt bien résisté, hors industrie, moyennes capitalisations, et sociétés très endettées. La baisse des cours a essentiellement reflété le dégonflement des valorisations (derating) dans certains secteurs, notamment les valeurs technologiques et de croissance, favorisant un retour à des marchés plus sains. Les entreprises, notamment les plus grandes, ont surpris par la qualité de leurs marges au 1er semestre et celle de leur chiffre d’affaires au troisième trimestre, résultats de leur capacité à monter leurs prix. La faiblesse de l’euro et la force du dollar ont été des vents porteurs pour de nombreux secteurs.
Toutefois, la visibilité s’érode. L’inflation devrait réduire la demande, impactant les volumes des sociétés et à terme leurs marges. La cherté de l’énergie devrait continuer à peser, notamment sur les entreprises européennes. De nombreux projets d’investissement sont suspendus, ce qui pourrait poser la question de la désindustrialisation à long terme sur le continent. Enfin, les difficultés dans les chaines d’approvisionnement devraient perdurer et entraver un possible rebond de l’activité.
Les flux vers les fonds ESG ont fait preuve d’une résilience constance, y compris pendant la période récente de volatilité liée à la crise ukrainienne et malgré les solides performances d’industries controversées telles que l’énergie, la défense ou les entreprises minières. Ceci conforte la conviction d’AllianzGI selon laquelle les tendances liées à l’ESG sont fortes et devraient se poursuivre, notamment en Europe et dans les thématiques liées au climat.
« En 2023, il faudra privilégier des portefeuilles équilibrés entre les styles, éviter les entreprises aux bilans trop endettés, et les industries trop énergivores. Les investisseurs devraient privilégier les sociétés ayant démontré leur capacité à augmenter leurs prix et tournées vers l’international, explique Catherine Garrigues, Directrice de la gestion Actions Europe, Stratégie Conviction, d’AllianzGI. Dans le secteur de la consommation, il vaudra mieux éviter l’automobile, où les CAPEX sont encore importants, la compétition face à la Chine est élevée, et qui est fortement dépendante des matières premières. Le luxe devrait continuer à tirer son épingle du jeu, bénéficiant d’un pouvoir de fixation des prix incontestable et de marges stables. La digitalisation restera un facteur de croissance structurel, tout comme la transition énergétique.