Selon Dhiraj Bajaj, gérant de portefeuille Asia Value Bonds chez Lombard Odier, « les valorisations du crédit asiatique devraient atteindre un niveau plancher. »
Il y a quelques jours, les autorités et les médias d’État chinois ont annoncé un changement d’orientation de la politique monétaire plus favorable à l’assouplissement du crédit. Cette décision marque un revirement significatif par rapport à la politique de resserrement engagée l’année dernière, période durant laquelle des réformes avaient été mises en place par le gouvernement pour mettre en œuvre la « campagne de désendettement » nationale.
Par cette annonce, la Chine semble vouloir mettre un terme au gel du crédit qu’elle s’était volontairement imposé. Cet assouplissement, ainsi que la faiblesse récente du yuan voulue par les autorités, intervient probablement pour pallier le risque potentiel de tensions commerciales avec les États-Unis. Du point de vue des marchés, nous anticipons une chute des rendements des obligations d’entreprises chinoises (aussi bien sur le marché obligataire intérieur chinois (« onshore ») que sur le marché extérieur (« offshore »)). Cette baisse devrait avoir un impact positif sur le marché asiatique et d’autres marchés émergents, quoique dans une moindre mesure, étant donné la taille et l’importance de la Chine pour les marchés obligataires des marchés émergents.
Principaux changements de politique monétaire, annoncés ou prévus
1/ Assouplissement monétaire
- La Commission chinoise de régulation du secteur bancaire (CBRC) a demandé aux établissements bancaires d’intensifier leurs efforts pour aider les petites entreprises en réduisant les coûts d’emprunt. Elle a appelé les grands organismes de prêt à prendre l’initiative.
- La Banque populaire de Chine (BPC) aidera les banques à développer le crédit par le biais de prêts aux entreprises et à accroître les investissements dans les obligations émises par des entreprises et d’autres entités.
- Elle va mettre en place des mesures incitatives pour accroître les liquidités des banques commerciales ; elle va veiller à ce que les organismes de prêts disposent de liquidités abondantes, en encourageant notamment les banques à utiliser sa facilité de prêt à moyen terme (Medium term loan facility, MLF). L’encours de la MLF s’élevait à 4 400 Mds de yuans à la fin juin et devrait encore augmenter.
- Les banques qui investissent dans des obligations notées AA+ (note locale) et moins bénéficieront d’un soutien particulier. Bloomberg a indiquéque la BPC fournira aux banques commerciales le même montant de fonds MLF pour la part de leurs prêts dépassant leur quota de prêts mensuel que pour les investissements dans des obligations d’entreprises notées AA+ et au-delà. Les banques recevront le double du montant des prêts MLF pour des investissements dans des obligations d’entreprises notées AA+ (NB : les notes inférieures à AA- sont considérées à haut rendement en Chine).
- Il est recommandé aux établissements financiers d’utiliser les liquidités libérées grâce aux baisses des taux de réserves obligatoires pour soutenir les prêts aux petites et moyennes entreprises (PME) et de participer à des opérations de conversion de créances en actions. ils sont également encouragés à accorder davantage de crédits aux PME, en élargissant les garanties des prêts qui leur sont consentis.
- Au-delà de cette annonce, nous prévoyons que la BPC réduira les taux de réserves obligatoires d’au moins 100 points de base (pb) au 2ème semestre 2018.
2/ Nouvel ajustement concerté de la réglementation en matière de crédit non bancaire (« shadow banking »)
- De nouvelles directives publiées le 20 juillet par la BPC, la CBIRC et la Commission chinoise de régulation des titres donnent aux établissements financiers plus de flexibilité pour dénouer leurs activités de crédit non bancaire (« shadow banking »).
- Les nouvelles règles de la CBIRC sur les produits de gestion de patrimoine (Wealth Management Products, WMP) et les produits de gestion d’actifs (Asset Management Products, AMP) devraient permettre de mettre de l’ordre au sein des « actifs de dette non standard » et accorder plus de flexibilité en termes de délais et de mise en œuvre.
- Ces mesures devraient limiter les prêts hors bilan, un autre facteur à l’origine du resserrement des marchés de crédit l’année dernière
3/ Assouplissement budgétaire (recommandé par le Conseil des affaires d’État le 23 juillet)
- Le Conseil des affaires d’État a annoncéque le gouvernement envisageait de nouvelles mesures de relance de la demande intérieure afin de soutenir la croissance.
- Il devrait s’accompagner d’une politique budgétaire plus expansionniste, notamment à travers de nouveaux allégements fiscaux pour les entreprises et l’accélération de l’émission d’obligations spéciales des gouvernements locaux, afin de soutenir les investissements dans les infrastructures.
- Les efforts seront intensifiés pour émettre 1 350 Mds de yuans d’obligations spéciales pour les gouvernements locaux, afin d’obtenir des avancées plus tangibles sur les projets d’infrastructures en cours.
Conséquences pour les marchés
À l’issue de la réunion du Conseil des affaires d’État, nous anticipons maintenant de nouvelles mesures d’ajustement politique concertées de la part des organismes gouvernementaux au cours des prochains mois, aussi bien sur le plan monétaire que budgétaire. Les programmes de prêts et la réduction des taux de réserves obligatoires des banques devraient assouplir davantage les conditions de liquidités. Les mesures ciblées devraient également soutenir les prêts aux PME, accroître l’émission d’obligations spéciales des gouvernements locaux, afin de soutenir les investissements dans les infrastructures, et les modifications apportées à la réglementation en matière d’investissement devraient donner aux établissements financiers plus de temps pour désendetter leurs activités de crédit non bancaire (« shadow banking »).
Le changement de politique monétaire chinoise est clair et déterminé, étant donné l’ampleur des mesures annoncées. Il devrait donner aux prêteurs (banques, gérants d’actifs onshore et investisseurs des marchés de capitaux internationaux) la confiance nécessaire pour intervenir et normaliser à nouveau les conditions de financement. On constate déjà un effet positif. Les obligations rebondissent alors qu’elles étaient au plus bas et les marchés primaires rouvrent cette semaine pour procéder à des émissions. Dans ces conditions, et compte tenu des baisses enregistrées au cours des six derniers mois, les valorisations du crédit asiatique devraient atteindre un niveau plancher.
