Profondeur du marché, coût de transaction, durée de vie des ordres, ratio d’ordres par transaction : l’AMF a passé en revue les premiers effets du régime harmonisé de pas de cotation européen découlant du nouveau cadre des marchés d’instruments financiers MIF2. Cette toute première lecture va dans le sens d’une amélioration globale de la qualité du marché.
Pour mettre fin à la course vers des pas de cotation toujours plus réduits à laquelle les plateformes de négociation se sont livrées en Europe pour gagner des parts de marché depuis novembre 2007 (date d’entrée en application de la première directive Marchés d’instruments Financiers - MIF), les législateurs européens ont introduit avec MIF2 un nouveau régime de pas de cotation harmonisé. Défini par l’Autorité européenne des marchés financiers (ESMA), ce nouveau régime est en place depuis le 3 janvier dernier pour les actions et les instruments assimilés, comme les ETF par exemple. Désireuse d’évaluer les effets de MIF2 sur les marchés, l’AMF a réalisé une première analyse des effets de ce régime de pas de cotation sur un peu plus de 500 actions (dont les valeurs du CAC40, d’autres titres présentant une capitalisation supérieure ou proche de 1 Md€ et des titres de PME).
Le pas de cotation est l’écart minimum permis entre deux prix directement consécutifs sur le marché. Si, par exemple, le pas est fixé à 5 centimes d’€, cela signifie qu’après une cotation à 10€, la première surenchère possible est à 10,05€. D’une manière générale, un pas trop faible engendre des améliorations de prix insignifiantes et incessantes, se traduisant par une augmentation du bruit dans le carnet d’ordres et une dégradation des mécanismes de formation des prix. En sens inverse, un pas trop élevé peut entraîner une liquidité réduite. Afin d’éviter ces écueils, l’ESMA a défini des pas en fonction du profil de chaque titre (nombre de transactions par jour) et de leur prix.
Sur les titres les plus liquides du marché français, le nouveau régime de pas de cotation a été synonyme d’augmentation du pas pour 74% des titres concernés et, pour les 26% restants, le pas n’a pas été modifié. Sur les plus petites capitalisations, le régime a conduit à augmenter le pas de cotation de 21% des instruments, à le conserver pour 64% et à le réduire pour 15%.
Premiers effets de cette analyse, qui nécessite d’être approfondie sur une période plus longue
1/ Pour l’ensemble des titres dont le pas de cotation augmente, le nouveau régime a conduit à :
- Une hausse de la profondeur (nombre de titres disponibles à la meilleure limite)
- Une légère hausse du coût pour les transactions de petite taille sur les titres les plus liquides (évaluée à 70 centimes d’€ pour une transaction de 10 000€ pour le CAC 40) mais un coût inchangé pour les transactions de grande taille ou sur les titres de PME
- Un allongement de la durée de vie médiane des ordres (+43% sur le CAC 40) qui reflète une plus grande stabilité du carnet d’ordres
- Une augmentation de la taille moyenne des transactions
- Une diminution du bruit dans le carnet d’ordres : -44% du nombre de mise à jour des meilleures offres de prix sur le CAC 40.
2/ Pour les titres de PME, la mise en place d’un régime de pas de cotation adapté - par opposition au pas de cotation constant de 0,01€ précédemment en application - s’est traduite par une dynamisation du carnet d’ordres et surtout un net accroissement de l’activité.
Ces premiers résultats semblent témoigner des effets vertueux du nouveau régime de pas de cotation. L’étude présentant des grandeurs moyennes par groupe de titres et couvrant une période de très faible volatilité, les résultats doivent être considérés avec prudence dans ce contexte ; une analyse plus approfondie et sur une période plus longue pourra mettre en évidence l’ensemble des effets du nouveau régime de pas de cotation
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