Par la société de gestion Comgest
Europe
La conjoncture économique en Europe a poursuivi son amélioration au 1er trimestre 2017 mais la rotation sectorielle en faveur des valeurs cycliques initiée au second semestre 2016 s'est essoufflée. Les indicateurs économiques avancés ont progressé en ligne avec une croissance du PIB de 2% en Europe, ce qui constitue le plus haut niveau depuis la crise de l'euro en 2011. Les entreprises européennes sont en général fortement exposées aux pays émergents, dont les économies se sont nettement améliorées. La production industrielle et les investissements au niveau mondial commencent à montrer des signes de reprise. De ce fait, les anticipations de croissance des BPA des entreprises européennes pour 2017 ont bien évolué, à +14%, tout au long du 1er trimestre. Le renversement de tendance est net après l'érosion continue de ces six dernières années.
Alors que de nombreux secteurs cycliques ont été fortement revalorisés fin 2016 pour intégrer l'amélioration des perspectives, la performance des valeurs composant l'indice européen a été moins dispersée début 2017. L'inflation sous-jacente continue d'augmenter et la courbe des taux reste stable malgré plusieurs relèvements des taux américains et les craintes d'un début de désengagement de la Banque centrale européenne. Tandis que l'environnement économique mondial continue de s'améliorer, les taux obligataires à long terme restent bas, mais devraient finir par remonter tôt ou tard. Les questions politiques, comme par exemple l'activation par le Royaume-Uni de l'Article 50 du Traité de Lisbonne et le démarrage officiel des discussions sur les conditions du processus de sortie de l’UE, sont souvent synonymes de volatilité des marchés. Les conséquences du contexte électoral en France et en Allemagne, et les difficultés du gouvernement Trump à mener la réforme de l'Obamacare sont déjà perceptibles. La reprise en faveur des valeurs cycliques qui repose essentiellement sur la capacité du nouveau gouvernement américain à libérer les « esprits animaux » grâce aux réformes semble toucher à sa fin.
Depuis le début de l’année, la rotation sectorielle a été particulièrement prononcée en Europe. L’offre d’achat d’Unilever par Heinz-Kraft a soutenu le secteur des biens de consommation de base, archétype du secteur croissance, soit 27% du MSCI Europe Growth, mais seulement 2% du MSCI Europe Value). L’énergie, les matériaux et les financières ont été les moins performants en raison de la chute du pétrole de 10% à la fin du trimestre et d’un nouvel aplatissement de la courbe des taux.
Etats-Unis
L'année 2017 a bien commencé : après +1,8% en janvier (en USD) et +3,7% en février, l'indice S&P 500 a conservé ses gains en mars et avril. Ceci constitue évidemment une énorme surprise pour tous ceux qui se sont empressés de vendre à l'issue des résultats des élections de novembre, mais malgré quelques aléas, le « rally Trump », dont le président américain s'attribue d'ailleurs le mérite, ne montre pas de signes tangibles d'essoufflement. Toutefois, malgré l'enthousiasme du marché, l'économie réelle reste à la traîne.
Par exemple, nous observons que le redressement des indicateurs indirects de l'économie américaine est supérieur à celui des mesures plus directes de la croissance. Ainsi, l'indice de confiance des ménages du Conference Board publié fin mars a atteint un plus haut sur 16 ans alors que la prévision de croissance du PIB de la Fed d'Atlanta - modèle GDP Now - pour le 1er trimestre est d'à peine 1%. L'opinion semble avoir pris de l'avance sur la réalité économique, mais outre l'économie, le marché d'actions semble aussi souffrir d'un dédoublement de personnalité : les actions américaines ont généré de très bonnes performances pendant des années mais l'indicateur classique d'euphorie de fin de cycle n'est pas au rendez-vous. Les « haussiers réticents » semblent l'emporter, et ceux qui affirment que « cette fois-ci, les choses sont différentes » sont rares.
Marchés émergents
Avec des performances au-delà de 20%, les marchés de la Pologne, de la Turquie et de la Corée se sont distingués en début d’année. Dans l'ensemble, les actions des marchés émergents - telles que mesurées par l'indice MSCI Emerging Markets - ont enregistré des performances positives exceptionnelles depuis le début de l'année - des résultats qui contrastent fortement avec les performances médiocres des années précédentes.
La faiblesse des valorisations et le récent rebond des bénéfices ont contribué à rendre les actions des marchés émergents attrayantes aux yeux des investisseurs sous-exposés à ces dernières. Selon nous, les valorisations des actions émergentes, même si elles n'ont pas atteint leurs plus bas niveaux en termes absolus, sont incontestablement séduisantes par rapport à la plupart des autres régions. Les multiples de bénéfices à douze mois et ceux corrigés des variations cycliques sont respectivement de 14x et 15x (source : BCA). Les bénéfices agrégés des entreprises émergentes ont été fortement révisés à la hausse depuis le début de l'année. Cette nette amélioration s'explique par une faible base de comparaison, un renchérissement des prix de l'énergie, une économie chinoise plus vigoureuse et un secteur des technologies très porteur en Asie. En 2017, les bénéfices agrégés de l'indice MSCI Emerging Markets devraient croître d'environ 17%. De plus, les entreprises devraient bénéficier d'un levier opérationnel.
Cela étant, pour que ce levier continue de doper le bénéfice par action, il est nécessaire que la demande domestique soit en mesure d'alimenter la croissance économique. Après une croissance de 4,2% en 2016, les économies émergentes pourront-elles afficher une progression significative en 2017 ?
Japon
En mars, l'environnement de marché s'est normalisé et les investisseurs ont confirmé leur recentrage à long terme sur les entreprises nippones de qualité. En privilégiant les entreprises qui s'appuient sur des leviers de croissance endogènes, notre objectif est de nous protéger autant que possible contre des phénomènes macroéconomiques. L'interruption apparente de la pentification de la courbe des rendements au niveau mondial, les incertitudes entourant la longévité́ politique du Premier ministre, M. Abe, et la pérennité́ du redressement modéré́ de l'inflation au Japon sont au cœur des préoccupations des investisseurs.
Nous rappelons, une fois encore, que le marché japonais est peu étudié et offre de nombreuses opportunités pour les investisseurs disposés à ne pas se limiter aux actions les plus « évidentes » et dont le poids dans l'indice est important.
Comprendre l'économie durable pour s'y investir