Il faut toucher le fond pour mieux rebondir », par William de Vries, Responsable Core Fixed Income chez Kempen Capital Management
La crise de l'euro est comme une tache d'humidité sur un mur : tant que vous ne vous attaquez pas à la cause première, une gouttière qui fuit ou une fissure dans le revêtement extérieur, la tache ne disparaîtra pas. Ces dernières années, Mario Draghi n'a fait qu'étaler une épaisse couche de peinture pour cacher la crise, mais le problème structurel sous-jacent n'a jamais été résolu. La peinture se craquelle et cette horrible tache commence à réapparaître.
Au cours de ces derniers mois, nous avons vu les craquelures réapparaître peu à peu dans la zone euro. Les spreads de taux d'intérêt sur les emprunts d'État des différents pays de la zone euro s'élargissent de nouveau. Si les causes peuvent en être multiples, le fait est qu'il s'agit d'un phénomène touchant l'ensemble de la zone euro. Malgré le programme d'achat d’obligations de la BCE, nous observons clairement une montée de l'aversion au risque sur les marchés financiers de la zone euro. Il semble que la politique monétaire ait atteint ses limites et il est peu probable que la BCE soit en mesure d'inverser cette tendance à court terme.
Bien sûr, la BCE pourra toujours décider de renforcer le programme d'achat d’obligations ; ces instruments de politique monétaire sont toutefois de moins en moins efficaces. En effet, de plus en plus d'analystes font valoir que l'instauration de taux d'intérêt négatifs sur les dépôts a eu un effet dissuasif sur le développement du crédit en Europe. Cela a aussi un effet immédiat et pénalisant sur la rentabilité des banques.
Les effets positifs de la politique de la BCE et de Mario Draghi semblent toucher à leur fin. La zone euro a surtout profité d'une croissance économique stimulée par les exportations, elles-mêmes dopées par l'affaiblissement de l'euro. Dans ce contexte, Klaas Knot, le président de la DNB (la banque centrale néerlandaise) a évoqué l'euro comme étant un « objectif dérivé » de la politique monétaire. De ce point de vue, la politique actuelle de la BCE est un échec. Depuis début décembre, l'euro s’est apprécié de plus de 5% par rapport au dollar américain et au dollar australien, et d'environ 10% par rapport à la livre sterling, au réal brésilien et au won sud-coréen. Seul le yen s’est apprécié face à l'euro ces derniers mois. De fait, le yen a fortement augmenté depuis que la Banque du Japon a créé la surprise en instaurant un taux d'intérêt négatif sur les dépôts dans le cadre de sa politique monétaire. Ici aussi, il semble que l'objectif de la politique ne sera pas atteint.
Pendant longtemps, la BCE s'est efforcée, en vain, de gommer les difficultés structurelles de la zone euro. Les pays de la zone euro et le Japon semblent voir les choses par le petit bout de la lorgnette. Le problème devrait être abordé de façon structurelle, de sorte à éliminer définitivement toutes les taches et craquelures. Il semble qu'à ce stade, le problème n’ait pas encore atteint la taille critique pour la zone euro.
Après tout, l'histoire nous enseigne que l'Europe ne changera pas de politique tant que les choses n'iront pas vraiment à vau - l'eau. « Il faut toucher le fond pour mieux rebondir ». Les signes avant-coureurs de l'imminence d'une nouvelle crise de l'euro commencent à poindre.
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